Los futuros

Un compromiso con fecha, no una mercancía

Un futuro es un compromiso de intercambiar una cantidad fijada de un activo, en una fecha fijada, a un precio decidido hoy. No compras la cosa, compras el compromiso que recae sobre ella. El matiz parece escolar, y sin embargo explica todo lo demás: un compromiso se revende, se cede, se extingue con un compromiso contrario, y no necesita ningún almacén.

La idea es antigua y está bien documentada. El arroz ya se intercambiaba a plazo en el mercado de Dojima, en Osaka, bajo una forma reconocida por el shogunato hacia 1730: cupones estandarizados, respaldados por existencias, que circulaban de comerciante en comerciante. La forma moderna nace en Chicago a mediados del siglo diecinueve, cuando la plaza fundada en 1848 sustituye poco a poco los acuerdos bilaterales por contratos idénticos entre sí.

La estandarización es el invento central, no un detalle administrativo. Mientras cada acuerdo lleve su propia cantidad, su propia calidad y su propia fecha, solo puedes salir de él encontrando a la persona exacta con la que lo firmaste y negociando después tu salida. En cuanto mil contratos son estrictamente idénticos, se vuelven intercambiables: cualquiera puede quedarse con el tuyo, porque el suyo es el mismo. La liquidez viene de ahí, no de la popularidad del activo.

El efecto se comprueba enseguida en tu forma de salir. En un mercado bilateral, dejar una posición se negocia, y su precio depende de quién esté enfrente. En un mercado de futuros, dejar una posición consiste en vender lo que has comprado, al precio mostrado, a un desconocido que nunca conocerás. Tu posición desaparece de las cuentas porque un compromiso contrario la extingue, sin que nada se mueva en ninguna parte.

La ficha del contrato, línea por línea

Cada contrato tiene una ficha publicada por la plaza que lo cotiza, y esa ficha es lo primero que hay que leer antes de negociar uno. Cabe en una página, es gratis, y contiene todo lo que necesitas para calcular lo que arriesgas.

Seis líneas cuentan de verdad. El subyacente, aquello sobre lo que recae el compromiso. El tamaño del contrato, es decir, la cantidad cubierta. El paso de cotización, llamado a menudo tick, que es la diferencia de precio mínima autorizada. El valor del tick, expresado en dinero. Las horas de cotización, que no son las de la bolsa de acciones del mismo país. Y el modo de liquidación, entrega física o liquidación en efectivo.

La aritmética que se deriva es la única que usarás todos los días. Toma un contrato que cubre 50 unidades y cotiza en pasos de 0,25 puntos: un tick vale 50 × 0,25, o sea 12,50. Un stop puesto a 8 puntos está por tanto a 32 ticks, y cuesta 400 por contrato. No necesitas nada más para dimensionar tu posición, y no puedes dimensionarla sin saberlo.

⚠️ Dos líneas de esa ficha se leen mal y salen caras. Un contrato con entrega física se deja antes del primer día de aviso, que cae antes del vencimiento y no el día del vencimiento. El precio de liquidación de la tarde, después, lo calcula la plaza sobre el final de sesión y no es forzosamente el último precio negociado. Es él, y no lo que viste en la pantalla, quien decide el importe transferido a tu cuenta esa tarde.

La entrega existe, pero no es para ti

La entrega no es una amenaza, es la razón de ser del mercado. Un productor que venderá su cosecha dentro de seis meses, un industrial que comprará cobre en primavera, una compañía que consumirá combustible todo el año: esa gente no especula, quiere conocer su precio de antemano. El futuro les vende esa certeza.

El mecanismo se sigue a mano. Quien tendrá que comprar más adelante compra un contrato hoy. Si el precio sube de aquí a entonces, su materia prima le cuesta más cara y su contrato le rinde más o menos lo mismo. Si el precio baja, paga su materia más barata y pierde en su contrato. Su resultado total casi no se mueve, que era exactamente el objetivo: no buscaba ganar, buscaba dejar de depender del precio.

Dos economistas pusieron nombre a lo que se juega ahí. John Maynard Keynes, en A Treatise on Money en 1930, describe la backwardation normal: quien se cubre cede una parte de su esperanza de precio a quien acepta el riesgo en su lugar, de modo que la cobertura tiene un coste y ese coste es el ingreso del otro. Holbrook Working, en los años cincuenta, corrige una idea demasiado simple: el industrial no anula su riesgo, lo cambia por un riesgo mucho más pequeño, el de la diferencia entre el precio de su mercancía y el del contrato, que se llama la base.

Lo que debes retener cabe en una frase. Nunca recibirás la entrega de nada, porque cerrarás tu posición antes, como la abrumadora mayoría de las posiciones abiertas en estos mercados. La entrega concierne a quienes tienen un uso real de la mercancía, y es su presencia, día tras día, la que da a estos mercados una profundidad que nada imita.

La cámara de compensación lo cambia todo

Esta es la pieza que casi nadie explica a los principiantes, y que sin embargo cambia la naturaleza del mercado. Cuando tu orden se ejecuta, no quedas ligado a quien tomó el otro lado. Una cámara de compensación se interpone de inmediato entre los dos: pasa a ser el comprador de todos los vendedores y el vendedor de todos los compradores. El término jurídico de esa sustitución es la novación.

La consecuencia es considerable. Nadie es la contraparte de nadie. Ya no dependes de la solvencia de un desconocido, dependes de la de la cámara, que no toma ninguna posición direccional y que exige a cada participante una garantía. Si uno incumple, su garantía se ejecuta y su posición se liquida. Si no basta, la cámara recurre a un fondo alimentado por todos sus miembros, y después puede reclamarles más: la solidez que compras es la de ese apilamiento, no la de una promesa.

Esa arquitectura se construyó despacio, y en Chicago toma su forma completa en los años veinte. Explica también por qué existe la garantía: una cámara que garantiza a todo el mundo solo puede hacerlo midiendo cada tarde lo que cada uno le debe, y cobrándolo de inmediato. La garantía no es una molestia inventada para fastidiarte, es el precio del respaldo del que disfrutas sin pensar en ello.

⚠️ Compara con un mercado donde tu intermediario es él mismo tu contraparte. Ahí tu ganancia es su pérdida, y no se intercala ningún tercero neutral. No es una acusación, es una diferencia de estructura: en un mercado compensado, el sitio donde se forma el precio y el sitio donde se lleva tu cuenta son dos cosas separadas, y ningún actor de la cadena se embolsa lo que tú pierdes.

El tamaño es fijo, y ahí es donde aprieta

En la mayoría de los mercados abiertos a un particular, eliges tu tamaño con libertad, a veces con dos decimales. En los futuros, no. Un contrato es un contrato, su tamaño está escrito en la ficha, y solo puedes negociar un número entero de ellos. Es la primera dificultad de una cuenta pequeña, y no tiene nada que ver con la dificultad de leer un gráfico.

Desarrolla la aritmética, es brutal. Toma un contrato cuyo punto vale 5, y una cuenta de 4 000 en la que te autorizas un 1 % de riesgo, o sea 40. Un stop de 40 puntos te cuesta 200, es decir, cinco veces tu presupuesto. No puedes tomar media posición: o tomas un contrato entero y arriesgas un 5 % de tu cuenta en una sola operación, o no operas. Muchas cuentas destruidas en estos mercados lo fueron por esa única restricción, sin ningún error de análisis.

Los contratos micro existen por esa razón. Llevan el mismo subyacente, siguen el mismo precio, y valen la décima parte del contrato mini correspondiente. Las plazas los introdujeron en los índices en 2019, y luego los extendieron a otras familias. El mismo stop de 40 puntos cuesta entonces 20, lo que entra en el presupuesto e incluso deja sitio para un segundo contrato. Vuelve la granularidad, y con ella la posibilidad de gestionar un riesgo en vez de sufrirlo.

⛔ Una consecuencia que a menudo se descubre demasiado tarde: el tamaño fijo no se esquiva acercando el stop, se esquiva cambiando de contrato. Acercar un stop para hacer entrar una posición en un presupuesto es la maniobra exacta que convierte un plan en una apuesta, porque el stop deja entonces de depender del gráfico. Cuando la posición no cabe, las dos únicas respuestas honestas son bajar un escalón en el tamaño del contrato, o dejarla pasar.

La garantía no es un anticipo

La palabra engaña, porque designa otra cosa en otros sitios. Aquí, la garantía inicial no es ni un pago parcial ni un anticipo sobre una compra. Es un depósito de garantía, inmovilizado, que sigue siendo de tu propiedad y que responde a una sola pregunta: ¿eres capaz de absorber una jornada desfavorable?

Su importe no es un porcentaje arbitrario. Las plazas lo calculan a partir de escenarios de mercado, con métodos de cartera de los que el más extendido se introdujo en Chicago en 1988, y se mueve cuando se mueve la volatilidad. Una garantía que sube de un día para otro no es por tanto una arbitrariedad de tu bróker, es la plaza que acaba de medir que la jornada típica se ha vuelto más ancha.

Cada tarde, la cámara fija un precio de liquidación y transfiere realmente el dinero: los perdedores del día pagan, los ganadores del día cobran, en la cuenta, en efectivo. Es la liquidación diaria. Tu posición nunca es una pérdida latente que se acumula en una esquina de la pantalla, se salda todas las tardes y se vuelve a abrir al precio de liquidación. El sistema no deja crecer ninguna deuda, y es precisamente lo que se le pide.

La garantía de mantenimiento es el suelo por debajo del cual tu saldo no puede bajar si quieres conservar la posición. Por debajo de ese umbral llega el ajuste de garantías: hay que devolver la cuenta al nivel de la garantía inicial, no solo al nivel de mantenimiento, o reducir la posición. Sin respuesta dentro del plazo, tu bróker liquida, y liquida al precio del momento, no al precio que te habría venido bien.

⚠️ La garantía intradía merece una advertencia aparte, porque engaña a muchos principiantes. Muchos brókeres solo exigen una fracción de la garantía normal, a veces la décima parte, para una posición abierta y cerrada en la misma sesión. Esa reducción no disminuye tu riesgo ni un céntimo: el contrato es el mismo, el punto vale lo mismo, y un movimiento de cuarenta puntos cuesta exactamente la misma cantidad. Solo disminuye lo que te piden depositar para sostenerlo. Una cuenta que sostendría un contrato con garantía normal y tres con garantía intradía arriesga tres veces más con los tres, y lo aprende el día en que el mercado va rápido.

El vencimiento, el rollover, y el gráfico que miente

Un futuro tiene una fecha de fin, conocida de antemano. Esa sola propiedad acarrea tres consecuencias que ningún otro mercado accesible impone, y las tres se pagan cuando se ignoran.

La primera es que la actividad se muda. Al acercarse el vencimiento, los participantes trasladan sus posiciones al vencimiento siguiente, a lo largo de unos días: es el rollover. El contrato que expira se vacía, la horquilla entre compra y venta se abre en él, y una posición mantenida ahí se vuelve cara de dejar. La cifra que te dice adónde se ha ido la gente no es el volumen sino el interés abierto, el número de contratos todavía vivos, publicado por la plaza: el día en que el del vencimiento siguiente supera al del vencimiento en curso, el mercado se ha mudado.

La segunda es que el rollover tiene un precio. Los dos vencimientos no cotizan al mismo nivel, porque no incorporan ni los mismos costes de mantenimiento ni las mismas expectativas. Hacer el rollover consiste en cerrar uno y abrir el otro, o sea negociar dos veces, con una diferencia que no debe nada a tu lectura del mercado.

⛔ La tercera es la trampa de los gráficos continuos. Un histórico de varios años no puede venir de un solo contrato, porque ningún contrato vive varios años. Los gráficos pegan por tanto los vencimientos sucesivos, y para evitar un escalón en cada empalme, la mayoría desplaza todo el histórico antiguo por la diferencia observada. Los precios que lees a la izquierda de tu pantalla ya no son entonces precios: son precios reales a los que se ha sumado el total de todas las diferencias de rollover desde entonces. En un histórico largo, una serie así puede incluso bajar de cero, lo que demuestra mejor que cualquier explicación que ya no se trata de cotizaciones.

La consecuencia práctica es clara. Un nivel histórico tomado de un gráfico continuo se comprueba en el contrato que realmente lo negoció antes de servir de referencia, y un test hecho sobre una serie pegada debe precisar su convención de empalme, sin lo cual sus resultados no se comparan con nada. Anota la fecha de rollover de tu contrato en tu agenda, igual que la hora de apertura de tu sesión.

El volumen, y por qué aquí vale algo

Esta es la ventaja mayor de estos mercados, la que justifica que uno se imponga todo lo demás. Cada contrato se negocia en un libro de órdenes único y centralizado. No existen diez sitios donde se intercambie el mismo contrato, existe uno. Todas las transacciones pasan por ahí, y la plaza publica el número de contratos negociados.

Esa cifra es un volumen verdadero: un número de contratos efectivamente negociados, idéntico en todos los brókeres, comprobable ante la plaza. No es ni una aproximación, ni una estimación, ni un recuento de cambios de precio vistos por un servidor. La diferencia no tiene nada de académica, porque todas las lecturas que descansan en el volumen, la confirmación de una rotura, la acumulación en un nivel, el agotamiento de un movimiento, se convierten aquí en medidas en vez de seguir siendo impresiones.

La profundidad del libro también se ve, con las cantidades ofrecidas a cada precio, y es la misma para todo el mundo. Es lo que hace el estudio del order flow practicable en estos mercados y cojo en otros. Puedes ver desaparecer una cantidad a un precio, verla reaparecer, medir lo que ha sido absorbido, y sacar una conclusión que tu vecino sacará a partir de las mismas cifras que tú.

⚠️ Cruzado con el interés abierto visto más arriba, ese volumen dice una cosa más. Un movimiento sostenido por un volumen alto y un interés abierto que sube se hace sobre posiciones que se abren: dinero nuevo toma partido, y lo que ha tomado tendrá que deshacerse algún día. El mismo movimiento con un interés abierto que se hunde se hace sobre posiciones que se cierran, o sea sobre participantes que se van, y el combustible se agota en vez de acumularse. Retén de paso el desfase: el volumen de la sesión se conoce esa misma tarde, el interés abierto solo lo publica la plaza al día siguiente, y primero de forma provisional. Leer esta tarde la sesión de esta tarde contra el interés abierto de la víspera no es un error, siempre que sepas que es eso lo que estás haciendo.

Entrenarse: leer una ficha, y luego seguir un rollover

El ejercicio de esta lección no exige ni dinero ni posición abierta, y se hace esta noche en veinte minutos. Produce un progreso medible, porque sustituye una noción difusa por cifras que habrás copiado tú mismo.

Elige un contrato, el que sea, y abre su ficha oficial en la web de la plaza que lo cotiza. Copia a mano siete líneas en tu diario: el subyacente, el tamaño del contrato, el paso de cotización, el valor del tick, las horas de cotización, el modo de liquidación y la fecha de última sesión. Calcula después lo que cuesta un stop de veinte ticks, y luego de cincuenta ticks. Esos dos importes son tu unidad de medida en ese contrato, y los habrás establecido tú mismo en vez de leerlos en alguna parte.

Abre después los dos vencimientos más cercanos, el actual y el siguiente, y anota tres cifras para cada uno: el último precio, el volumen de la víspera y el interés abierto. Repite ese registro cada día durante dos semanas. Verás la mudanza producirse ante tus ojos, día tras día, y sabrás para siempre a qué se parece un rollover, cosa que ninguna explicación sustituye.

Guarda esos registros en tu diario, con la fecha de rollover anotada en claro, y escribe al lado lo que harás con una posición todavía abierta ese día: traspasarla al vencimiento siguiente, o cerrarla la víspera. Una decisión tomada en frío dos semanas antes nunca se parece a la que se toma la mañana en que la diferencia entre los dos vencimientos te salta a la cara.